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CSN terá de decidir se faz maior IPO do Brasil ou arruma sócio para Casa de Pedra

 | 28.02.2008 | 11h00

Valor da mina é estimado pelo mercado em 18 bilhões de dólares

Por Márcio Juliboni

Depois da Vale, nenhuma empresa brasileira se beneficia tanto dos preços estratosféricos do minério de ferro quanto a Companhia Siderúrgica Nacional (CSN). A siderúrgica é dona de Casa de Pedra, uma das maiores jazidas de ferro do país, localizada em Minas Gerais. A mina possui reservas comprovadas de 1,6 bilhão de toneladas e terá capacidade para produzir 85 milhões de toneladas ao ano quando atingir seu auge, a partir de 2013. Mas, agora, a CSN enfrenta um dilema: promover a maior oferta inicial de ações (IPO) da história do mercado brasileiro ou vender uma parte de Casa e Pedra para um investidor estratégico?

O IPO de Casa de Pedra é aguardadíssimo pelo mercado. Segundo a corretora Ágora, a mina vale 17,9 bilhões de dólares. Alguns especialistas estimam que a CSN poderia embolsar com a venda de parte de suas ações da mina nada menos do que 10 bilhões de dólares, ou 16,6 bilhões de reais, pelo câmbio desta quarta-feira (27/2). Se confirmados os valores, seria o maior IPO já realizado no Brasil, deixando bem para trás a atual recordista – a Bovespa Holding, que captou 6,626 bilhões de reais no ano passado.

Para chegar a valor tão vultoso, os analistas apostam que a Casa de Pedra e a Nacional de Mineração S.A. (Namisa, a empresa de mineração da CSN) seriam reunidas em uma única companhia, que depois iria a mercado. Para valorizar ainda mais o conjunto, parte da infra-estrutura de logística da CSN, como uma fatia dos 32% que a siderúrgica detém na MRS Logística, também poderia compor a nova empresa. Juntas, essas minas produziriam 30,5 milhões de toneladas de minério de ferro em 2008 (incluindo compras de terceiros), número que deve crescer exponencialmente nos próximos anos.

Com o dinheiro, a CSN poderia tocar vários projetos, como a conclusão da expansão de Casa de Pedra, a ampliação do porto de Itaguaí (RJ) e a construção de uma pelotizadora para 6 milhões de toneladas por ano – obras que, em conjunto, demandam um total de 2,870 bilhões de dólares. Além disso, a CSN quer triplicar sua produção de aço até 2010, alcançando um patamar anual de 15,1 milhões de toneladas, incluindo 500.000 toneladas de aço longo. Os analistas também não descartam que parte dos recursos seja usada para aquisições – área em que a CSN sofreu sucessivas derrotas nos últimos dois anos.

Sócio estratégico

Apesar da enorme expectativa do mercado em torno do IPO, a CSN pode decidir tomar outro caminho, com a venda de uma fatia de Casa de Pedra para um investidor estratégico nacional ou estrangeiro. “Não se pode restringir o leque de opções da CSN ao IPO. Há outras opções que não contrariam os marcos regulatórios do setor”, afirma um especialista em siderurgia e mineração.

A expectativa de que a demanda por ferro continue aquecida nos próximos anos devido à expansão da China e dos demais países asiáticos deve manter a commodity valorizada. Além disso, valores astronômicos envolvidos em algumas das negociações em curso – como a nova oferta da Vale pela Xstrata, de quase 90 bilhões de dólares – tornam a venda da Casa de Pedra uma opção tão interessante quanto o IPO. “A CSN pode conseguir mais dinheiro vendendo uma parte da mina do que com o IPO”, diz um analista.

A legislação não proíbe que empresas estrangeiras comprem 100% de mineradoras brasileiras, mas é difícil que a CSN venda todo o capital da Casa de Pedra. Ela é estratégica para a manutenção dos baixos custos operacionais. Sem o fornecimento de minério de Casa de Pedra as custos baixos, a CSN perderia caixa futuro em um momento que teria de abrir mão também das receitas obtidas com a venda do excedente de produção da mina.

Entre os possíveis compradores, o único nome que circulou pelo mercado nos últimos tempos foi o da australiana BHP. Maior mineradora do mundo, a BHP poderia se voltar para a Casa de Pedra caso desista de comprar a Rio Tinto – para quem apresentou oferta de 147,7 bilhões de dólares. Mas os especialistas afirmam que a Casa de Pedra pode atrair a atenção de todos os grandes grupos mineradores do mundo. Outra forte candidata seria a Vale, que conta com o direito de preferência de compra da mina, obtido no acordo de descruzamento de participações com a CSN concluído em 2001.

Alguns analistas afirmam que, mesmo com as prováveis restrições do Cade ao negócio, a Vale poderia comprar a briga. O argumento seria de que o mercado mudou muito desde que a Vale foi praticamente obrigada pelo órgão regulador a abrir mão da compra da Ferteco, em Minas Gerais. Desde então, surgiram novos concorrentes na área de mineração, como a MMX de Eike Batista, e as siderúrgicas estão menos dependentes de fornecedores de ferro por investirem na compra de suas próprias reservas – caso da Usiminas e da Gerdau.

Disputa judicial

Para dificultar ainda mais a decisão da CSN, Casa de Pedra também está envolvida em um longo imbróglio judicial que envolve a Vale. Em janeiro, o Superior Tribunal de Justiça (STJ) derrubou uma liminar da Vale, cujo objetivo era dispensá-la de cumprir a determinação do Cade de optar entre a venda da Ferteco ou o fim do direito de preferência na compra do excedente de Casa de Pedra. A Vale ainda recorre ao STJ, mas já afirmou publicamente que prefere manter a Ferteco e liberar a CSN de lhe vender o excedente de minério.

O feito foi comemorado pela direção da CSN, mas a vitória está longe de pôr um ponto final na disputa. O que caiu no STJ foi a liminar contra o Cade, mas ainda tramita, em primeira instância, a ação ordinária movida pela Vale contra o órgão de regulamentação do mercado. A mineradora questiona a decisão do Cade porque a presidente do órgão usou seu voto qualificado para desempatar a decisão. Para a Vale, o processo não poderia ser decidido pelo voto de minerva. Até o momento, as partes envolvidas no caso – Vale, Cade e CSN – enviaram suas manifestações à juíza Maria Cecília de Marco Rocha, da 5ª Vara Federal do Distrito Federal. Agora, aguardam a decisão – e a polêmica ainda promete se estender pelas instâncias superiores. “A queda da liminar, no STJ, já liberaria a CSN para fazer o IPO, mas a prudência recomenda que a operação seja realizada apenas com o processo todo julgado”, afirma um advogado especialista em fusões e aquisições, que pediu para não ser identificado.

A Vale também já avisou que, se derrotada, ingressará com uma nova ação contra a siderúrgica: desta vez, pedindo uma indenização pelo fim do direito de preferência. Por ora, não há notícias de que a mineradora tenha, efetivamente, iniciado essa outra disputa com a empresa de Benjamin Steinbruch.

Valorização

A Casa de Pedra foi uma das bases da recente valorização dos papéis da CSN. Em 2007, um ano tumultuado pela crise das hipotecas americanas, suas ações ordinárias subiram mais de 120%. Nos dois primeiros meses de 2008, já acumulam uma alta de 20%. Auto-suficiente em minério de ferro, a CSN apresenta um dos menores custos de produção do mundo – em relação às siderúrgicas brasileiras, é 21% menor; comparada às chinesas, chega a ser 46% inferior. Isso contribui para uma elevada margem de ebitda (lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização), da ordem de 40%.

Parte dos analistas acredita que a CSN perdeu a pressa em realizar o IPO porque já conseguiu fazer com que o mercado precificasse a Casa de Pedra nas ações. “Os múltiplos da empresa já refletem esse ativo”, diz uma analista que pediu para não ser identificada. Em 2006, por exemplo, a relação EV/Ebitda da CSN era de 5 vezes, ante 4,2 vezes da Usiminas. No início de 2008, o indicador saltou para 10,6 vezes para a CSN, ante 5,6 vezes para a Usiminas.

Tantas dúvidas já levam os especialistas a uma postura mais cautelosa sobre o destino da Casa de Pedra. “Com o fim da disputa judicial com a Vale, o cenário mais provável seria o do IPO, mas a dúvida é: quanto tempo isso vai demorar?”, pergunta Pedro Galdi, analista de investimentos da corretora do Banco Real. Certo mesmo é que a CSN precisa tomar uma decisão ou correr o risco de ser punida pelo mercado com uma forte desvalorização de suas ações.