Vários leitores comentaram um post de há alguns dias, que trata de uma possível elevação dos juros ainda no primeiro semestre de 2010. Isso é possível, depois de tanto esforço concentrado para reduzir as taxas? Vejamos, rapidamente, duas notícias desta quinta-feira, dia 2 de julho, ambas vindas do governo:

- Lupi propõe reduzir juro para crédito com recurso do FAT.

O ministro do Trabalho e Emprego, Carlos Lupi, anunciou hoje uma proposta para que os bancos públicos, que operam empréstimos com recursos do Fundo de Amparo ao Trabalhador (FAT), reduzam em 50% os juros cobrados no Programa de Geração de Emprego e Renda (Proger). As taxas podem cair de 3% a 6% ao ano para 1,5% a 2,5% ao ano.

Tradução: o governo vai aumentar o crédito e injetar mais dinheiro na economia.

- Ipea diz que BC também é responsável pela queda do PIB.

A política monetária do Banco Central também é responsável pela queda do Produto Interno Bruto (PIB) do Brasil, avalia o Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada (Ipea), órgão do governo vinculado ao Ministério do Planejamento. O Ipea também deve anunciar, nas próximas semanas uma redução em sua projeção de crescimento para o PIB.

Tradução: para o Planejamento, a economia vai crescer menos, o que justifica manter os juros baixos.

Essas notícias demonstram que não há consenso dentro do governo sobre os gastos públicos. Há uma contradição insolúvel.

De um lado, ministros políticos e economistas, digamos, engajados, defendem usar ao máximo a capacidade do setor público de aquecer a economia e gerar empregos abrindo os cofres. De outro, a área técnica do Banco Central e do Tesouro Nacional procura cumprir da melhor maneira possível sua função constitucional de manter os preços sob controle e as contas públicas em equilíbrio.

Essa divergência, por si só, eleva os juros.  

Não é possível prever qual será a inflação do mês que vem, muito menos a de 2010. No entanto, a existência de um conflito tão grande na condução da política econômica do governo determina a condução da política monetária.

A explicação é simples: divergência gera imprecisão, que aumenta o risco e faz os milhares de tomadores de decisões conhecidos como mercado elevarem o prêmio que pedem para deixar seu dinheiro aplicado. Quanto maior o risco, maior o prêmio exigido pelo mercado e maiores as taxas de juros.

Por isso, é bastante razoável dizer que as taxas devem subir em 2010, excetuando-se o pior cenário possível, que é o governo federal contratar um presidente do Banco Central que esteja comprometido com os objetivos republicanos (leia-se eleição de um candidato governista) e baixar drasticamente os juros para estimular artificialmente a economia.

O primeiro semestre de 2009 passou. Foi um dos períodos mais tensos e surpreendentes para os investidores. Tenso porque os vaivéns do mercado dependeram principalmente das notícias dos pacotes de ajuda governamental aos bancos, às seguradoras e às montadoras de automóveis, e essas notícias, nas mais das vezes desencontradas, provocaram forte turbulência nos preços. Surpreendente porque, apesar de todos os solavancos, a Bolsa de Valores de São Paulo encerrou o primeiro semestre com alta de 37,06%, um dos melhores desempenhos do mundo.

A explicação para essa alta das ações é a mais simples possível. Por enquanto, o Brasil está sendo premiado por seu bom comportamento. Ao contrário dos vizinhos ao sul e ao norte, cujos governos são irresponsáveis em termos fiscais e jurídicos e tratam os investidores internacionais a golpes de demagogia política barata, o Brasil vem se destacando por sua seriedade. Quer dizer, até agora.

Esse é um dos dois pontos em que o investidor tem de olhar no panorama do segundo semestre. Na prática, o fato de junho ter dado lugar a julho não tem nenhuma importância (um amigo de mercado diz que o homem vive no dia, na semana, no mês e no ano; trimestre e semestre é invenção de contador e de jornalista financeiro). Em teoria, porém, o fato de o terceiro trimestre do ano ter começado tem um razoável impacto psicológico sobre o mercado.

Uma coisa é o resultado financeiro da bolsa. Outro, bem diferente, são os balancetes do segundo trimestre das empresas, que começarão a ser divulgados nas próximas semanas. Com algumas raras e honrosas exceções - bancos, empresas de consumo e aquelas que receberam generosas injeções de ajuste estatal - os resultados deverão ser magros. Algo que vai se refletir nos preços das ações.

O segundo ponto a que o investidor deve estar atento é um velho e recorrente problema. O equilíbrio das contas públicas no Brasil justifica o nome: é tarefa para equilibristas muito capacitados, devido ao descontrole dos gastos e ao limite suportável da arrecadação da sociedade.

Nos últimos anos, o governo tem tirado nota oito na arrecadação e nota dois no controle dos gastos, o que garantia uma aprovação apertada, com média cinco. Agora, a nota para o controle dos gastos caiu a zero.

Os sempre renovados pacotes de alívio fiscal às montadoras, aos fabricantes de eletrodomésticos e, mais recentemente, à cadeia panificadora vêm reduzindo drasticamente o superávit primário. Nesse passo, até caberia aqui pleitear uma desoneração na cadeia produtora de manteiga, mas isso elevaria o colesterol da nação.

Por esses dois fatores - governo com certeza gastando mais e empresas provavelmente lucrando menos - é preciso desconfiar do comportamento da bolsa no segundo semestre. Há boas empresas no pregão, como a abertura de capital da Visanet acabou de demonstrar, mas será pouco provável uma repetição da festa do primeiro semestre.

Em tempo: representantes da cadeia produtora de geléia entraram em contato com o blogueiro defendendo, também, uma desoneração fiscal.

Abertura de capital mais esperada do ano, o lançamento de ações da Visanet relembrou os velhos e bons tempos de euforia do mercado. No fim do dia, os papéis eram negociados com uma alta de 14,3%, a R$ 17,15. Depois de uma derrapada no início dos negócios, as cotações foram de vento em popa até o final, encerrando perto das máximas do dia.

Isso quer dizer que a má fase do mercado passou, e que de agora em diante os investidores terão só alegrias no mercado? Vamos com calma. As ações da Visanet tiveram um desempenho tão bom muito mais em função dos méritos da própria empresa do que devido às boas condições do mercado.

A Visanet, assim como sua principal concorrente, a Redecard, são empresas que praticamente só têm qualidades. Dominam o mercado com uma fatia de 90%, praticamente um duopólio, que lhes permite impor condições sobre seus principais clientes, que não são os possuidores de cartões, mas os estabelecimentos comerciais. Donos de loja têm de comprar pelo menos dois terminais de operação, um da Visanet e outro da Redecard. É péssimo para quem tem loja, mas é ótimo para quem tem ações da empresa.

Há mais. As duas operam em um setor em franca expansão e que ganha dinheiro com aumento da escala. O uso de pagamentos eletrônicos, como os cartões de débito e de crédito, só vem crescendo e agora começa a ganhar peso até mesmo nas classes C e D.

Há desvantagens, claro: o setor vem sentindo a pressão das autoridades para a ruptura do duopólio, com medidas que podem obrigar as concorrentes a compartilhar suas redes. Se isso ocorrer, os lojistas só precisarão ter um terminal, podendo aceitar cartões das duas bandeiras e pagando apenas uma taxa. Pode ocorrer, dizem os especialistas em cartões, mas é algo pouco provável no curto prazo.

A Visanet vale a pena, por isso suas ações subiram com tanta força, mas isso não quer dizer que o mercado esteja engatando uma trajetória consistente de alta. Ao contrário, após voltar ao patamar de 52 000 pontos, o Índice Bovespa deverá iniciar um movimento sem uma tendência definida.

Há várias razões para isso. Os dois grandes propulsores da valorização das ações no primeiro semestre, que foram a queda dos juros e os pacotes de ajuda governamental no Brasil e no exterior, começam a perder a força.

Os juros podem cair mais um pouco, mas a expectativa firme do mercado é que eles voltem a subir em algum momento em 2010. Pode ser janeiro (para os pessimistas) ou junho (para os otimistas).

Já o efeito dos pacotes de ajuda governamental está chegando ao fim, pois eles já cumpriram seu papel, que era de impedir uma quebra sistêmica dos bancos em todo o mundo. Estatizado, combalido e várias ordens de grandeza menor do que era, o sistema bancário continua e precisa cada vez menos de dinheiro estatal. Ou seja, as injeções de liquidez que irrigaram os mercados no primeiro semestre vão secar definitivamente.

Por tudo isso, o movimento das ações deverá ser errático e sem tendência definida, em um cenário no geral positivo, mas sem fôlego para novas grandes ondas de valorização.

A última ideia falida é a de que as agências de classificação de risco, também conhecidas como agências de rating, são eficazes na medição dos riscos e na proteção para o investidor. Como ficou mais do que provado na recente crise dos subprime, elas foram extremamente ineficazes ao avaliar os riscos que os bancos e o sistema bancário estavam correndo ao emprestar dinheiro para financiamentos imobiliários nos Estados Unidos, problema que contaminou o mercado financeiro como um todo.

Por que isso ocorreu? As agências de classificação de risco surgiram para valer no início do século XX, visando proteger os investidores das enormes imprecisões dos números das companhias que captavam dinheiro no mercado. Na época, as maiores emissoras de títulos, especialmente papéis de renda fixa, eram as companhias ferroviárias americanas. As agências de classificação de risco garantiam que havia, de fato, cargas transportadas e fretes faturados para sustentar os pagamentos de juros dos bônus e de dividendos das ações.

Essa idéia deu tão certo que tornou-se uma praxe de mercado. Os fundos de pensão, por exemplo, só podem investir em títulos, ações, empresas ou países que oferecem baixo risco de investimento. Com o tempo, todos os candidatos a levantar dinheiro no mercado passaram a buscar com afinco uma boa classificação de risco, conhecida como grau de investimentos. É óbvio: ao se obter essa chancela, abrem-se os portões de enormes investidores institucionais, com trilhões de dólares em reservas procurando a melhor aplicação.

O que deu errado, então? Cada vez mais, os emissores passaram a formatar suas emissões para receber uma boa nota das agências. Mal comparando, é como comparar uma escola a um cursinho preparatório para o vestibular: a escola procura ensinar conteúdo ao aluno, um preparatório ensina as técnicas para obter uma boa nota na prova.

São objetivos radicalmente diferentes, pois ser aprovado em primeiro lugar no vestibular não indica necessariamente uma capacidade intelectual acima da média. Na hora em que os conhecimentos são realmente necessários, quando for preciso resolver um problema de medicina ou de engenharia, a melhor solução é a de quem tem conteúdo, não de quem apenas fez um preparatório.

Esse é o problema estrutural. Houve, além dele, um problema conjuntural. As agências de classificação de risco foram vítimas de seu próprio sucesso. Todos os emissores passaram a submeter seus títulos a elas, o que gerou não apenas uma enorme demanda por serviços de classificação, como também uma crescente complexidade.

Por mais eficazes que sejam em analisar números, os profissionais das agências sofrem do problema de tentar prever o futuro a partir dos números do passado e dos processos do presente. Algo cada vez mais difícil em vista da velocidade com que as coisas mudam no mundo dos negócios. Portanto, a maioria das agências estava sempre um passo atrás na hora de medir o risco de um título.

Uma lembrança pessoal – uma importante agência brasileira reuniu-se extraordinariamente no sábado, dia 13 de novembro de 2004, para rebaixar a classificação do Banco Santos. Até as 18 horas da véspera, quando seus profissionais deixaram o escritório, essa agência classificava o banco como A+, ou seja, um excelente risco. Às 21 horas, o Banco Central decretou a intervenção e posterior liquidação do Banco Santos. Se fosse confiar apenas nas agências, o investidor deveria colocar seu dinheiro no Banco Santos e dormir tranquilamente o sono dos justos (e pobres).

Em enormes proporções, foi isso o que ocorreu no ano passado. Tomemos, por exemplo, o caso dos subprime. A maioria dos derivativos agrupava enormes quantidades de empréstimos de má qualidade securitizados. Esses títulos lastreavam derivativos que, por sua vez, geravam novas securitizações. Em retrospecto, era óbvio que não ia funcionar, mas isso não era fácil de prever (prever o passado é facílimo; se fosse tão fácil prever o futuro, o blogueiro já estaria bilionário). As agências de classificação de risco, porém, abençoaram a quase totalidade desses lançamentos.

O que deve mudar? As agências de classificação de risco continuarão a existir e a fazer um bom trabalho. Elas são essenciais para o funcionamento do mercado, apesar de terem falhado pesadamente no caso dos subprime. De agora em diante, os especialistas vão exigir maior rigor das agências.

Em tempo: agradeço a preocupação dos leitores durante minha ausência inesperada. Um problema de ordem médica, felizmente solucionado, me impediu de acompanhar os desvarios do mercado nas duas últimas semanas. Agora voltamos com força (espero) total.